Как считать инновации
Как оценивать экономическую эффективность инновационного бизнеса и инвестиционных структур, финансирующих его развитие. Если в качестве критерия брать бухгалтерскую отчетность, особенно по российским стандартам (РСБУ), объективную картину получить невозможно. Особенно это касается фондов прямых инвестиций, которые вкладываются в высокотехнологичные компании. Например, справедливая стоимость инвестиционного портфеля, которая является одним из ключевых показателей, отражающих экономическую эффективность и состояние инвестиционного фонда, в отчетности по РСБУ не отражается. В ней учитывается только изменение стоимости портфельных компаний, акции которых котируются на бирже, а таких компаний в портфелях фондов прямых инвестиций обычно немного. При этом фонды должны отражать начисление резервов под возможное обесценение финансовых вложений, что создает в отчетности по РСБУ убыток на протяжении всего инвестиционного периода. Эту особенность оценки фондов отчетность по МСФО учитывает, хотя и этот стандарт далек от идеала.
Есть ли адекватная методика интерпретации финансовых результатов деятельности фондов прямых инвестиций, венчурных фондов, особенно если речь идет о промежуточных результатах, полученных до завершения инвестиционного цикла и окончательного выхода из проекта? Почему рыночная оценка высокотехнологичных компаний далеко не всегда сообразуется с их финансовыми результатами, и компании, из года в год отчитывающиеся об убытках, по рыночной капитализации далеко впереди сырьевых гигантов? Есть ли какие-то объективные оценки эффективности институтов развития, и насколько существующее на сегодняшний день государственное регулирование учитывает специфику инвестиций в высокотехнологичные компании?
На большинство этих вопросов пока не найдено ответов не только в России, где венчурный и Private Equity бизнес только начинаются, но и для признанных мировых технологических лидеров. Именно им был посвящен круглый стол «Критерии оценки финансовой эффективности инновационного бизнеса», состоявшийся 22 марта 2017 года при поддержке РИИ Московской биржи, УК «РОСНАНО» и Экспертного клуба «Сумма технологий».
Как отметил модератор дискуссии - начальник аналитического департамента УК «БК-Сбережения» Сергей Суверов - когда заходит речь об инновационных компаниях, к которым в мире прикован основной интерес инвесторов, финансовая отчетность зачастую никак не коррелирует с рыночной капитализацией. Компания Tesla сейчас оценивается фондовым рынком примерно в 42 миллиарда долларов. И это при том, что компания стабильно убыточна, и по результатам 2016 года аналитики прогнозируют убыток в районе 300 миллионов долларов. «Газпром» же, получивший 14 миллиардов долларов прибыли, оценивается рынком в 54 миллиарда. Почему так происходит? Ответ прост. Большинство аналитиков, включая аналитиков «БК-Сбережения», склоняется к тому, что доля электромобилей через 20-30 лет составит примерно 30% общего автопарка. Параллельно в мире наблюдается бурный рост возобновляемой энергетики. Поэтому говорить о высоких ценах на нефть или газ в перспективе 20 лет не приходится, а инвесторы предпочитают вкладывать в то, что имеет перспективу.
Темы, которые обсуждались участниками мероприятия, носят отнюдь не теоретический характер. Ведь от наличия объективных и адекватных критериев оценки нередко зависит динамика развития новых технологических кластеров. Кроме того, сторон, заинтересованных, как минимум, в обсуждении этой проблемы, много. Это и сами высокотехнологичные компании, и инвестиционные – венчурные и private equity - фонды, и аудиторы, и финансовые аналитики, и государство.
Проблемы, связанные с деятельностью западных частных фондов и анализом их деятельности, не идут ни в какое сравнение с тем, что приходится преодолевать российским компаниям и фондам.
По словам Советника генерального директора Фонда содействия, развитию малых форм предприятий в научно-технической сфере Ивана Бортника, у Фонда за годы его работы сложились критерии оценки работы предприятий, которые он поддерживает. И успешными считаются предприятия, у которых растет выручка, либо те, кто становится «клиентами» институтов развития, поддерживающих компании на более высоких стадиях развития. Однако Бортник отмечает, что «Есть государственное регулирование, есть проверяющие органы, которые, конечно, смотрят, мягко выражаясь по-другому. Счетная палата, за ней сразу прокуратура приходят в каждый проект: производство где, где выручка, рост численности рабочих мест? Как они РВК контролируют? Вложили там, скажем, в 10 проектов, один очень удачно выстрелил, заработали денег больше, чем во все 10 вложили. Но контролерам больше интересны 9 остальных. Почему в них не смогли разобраться? Явно поделили между собой государственные деньги - там очень простой подход».
И это «простой подход» не только серьезно осложняет работу институтов развития, вроде РВК или РОСНАНО. Другим, не менее серьезным следствием этого является настороженное отношение технологических предпринимателей к финансовой поддержке со стороны всевозможных «бизнес-ангелов» и акселераторов инновационных компаний. Бортник отмечает, что «они боятся как огня, они к нам приходят, советуются и говорят, нет, не надо, мы семейная компания … когда они понимают, что они войдут в компанию, где есть хоть копейка, хоть 0,1% из денег федерального бюджета, они от этих случаев шарахаются».
Выступивший на круглом столе заместитель директора Департамента стратегического развития и инноваций Министерства экономического развития России Сергей Лещенко сообщил, что Правительство в скором времени установит порядок оценки эффективности расходов средств на инновации. По словам Лещенко, «Документ этот очень тяжело сейчас подготавливается, очень много идей и мнений, как он должен выглядеть, как необходимо проводить оценку».
И, тем не менее, несмотря на сложности, с которыми сталкивается российский венчурный и private equity бизнес с одной стороны, регуляторы – с другой, инвесторы и аналитики – с третьей, альтернативы технологическому росту у российской экономики просто нет. Поэтому придется искать компромиссы, договариваться, находить взаимоприемлемые решения.
Мнения других участников дискуссии
Борис Подольский, заместитель Председателя Правления – исполнительный директор УК «РОСНАНО»:
Если относится к теме, как к некой поставленной задаче, можно сказать, что есть определенный математический аппарат, некоторое количество моделей и методик, которые инвесторы, когда вкладывают деньги, используют. Применяют по отдельности или сочетают их между собой. Но при этом надо понимать, что в зависимости от предположений относительно того, как будет развиваться ситуация, погрешность оценки результатов может составлять плюс-минус бесконечность.
Поэтому, конечно же, идеальной оценкой стоимости любой компании, любого актива, является сумма, которую независимый покупатель готов заплатить независимому продавцу. Использует он для этого такой инструмент, как покупка акций через Московскую биржу или что-то еще, какую-то частную сделку, это неважно. То есть - это такая конечная точка для оценки стоимости в конкретный момент. Понятно, что для венчурных бизнесов есть раунды и многие инвесторы ориентируются на - так называемый - последний раунд. То есть последняя сделка используется как некая база.
В среде инвесторов популярны споры о том, что из себя представляют лучшие инвестиционные решения - это искусство или наука, и где проходит грань. Практика показывает, что теория больших чисел работает лучше, чем любое конкретное инвестиционное решение, принятое в попытке обыграть рынок в короткую.
И еще несколько слов о работе с государственными деньгами. Коллеги из Минэкономразвития стараются помогать в меру своих сил, но государственный институт развития иногда чувствует себя между Сциллой и Харибдой. С одной стороны, ты понимаешь, что надо находить проекты и в них инвестировать. А с другой стороны, может прийти внушительный контролер, дернуть тебя за руку и спросить, а прибыль-то где? И в отсутствии какой-то реальной, четко описанной и понятной базы, в отсутствии понятия оценки эффективности всего фонда, а не каждого отдельного проекта этого фонда, разговора на одном языке не получается. Кроме того, институтам развития тяжело претендовать на то, что они могут все свои решения принимать, исходя исключительно из задач, продиктованных ростом финансовой эффективности. Это тоже надо учитывать.
Геннадий Марголит, Исполнительный директор по рынку инноваций и инвестиций Московской биржи:
На мой взгляд, только рынок может являться истинным критерием эффективности инновационного бизнеса. А рынок – это биржа, место, где присутствуют частные инвесторы. Поэтому мне кажется, для институтов развития, для private equity индустрии очень важно, чтобы их усилия материализовались в виде красивых биржевых историй с последующими «выходами» из инвестиций.
Для того, чтобы появился рынок, нужно, чтобы в этом «супе» было три ингредиента: спрос, предложение и инфраструктура. Инфраструктура есть, это Московская биржа. Можете поверить, она не уступает никаким мировым стандартам с точки зрения технологии, механизмов заключения и исполнения сделок. Любые инвесторы со всего мира могут спокойно заходить в российские акции, которые торгуются на Московской бирже.
Плюс, мы создали сегмент, обращенный непосредственно к технологическим компаниям, который учитывает их специфику – РИИ (рынок инноваций и инвестиций). В этом сегменте есть дополнительные «пряники и плюшки» от государства, от биржи, от наших партнеров из числа институтов развития. Например, есть серьезные налоговые льготы. Остался последний аккорд – получить доступ к пенсионным деньгам. Это недостающий компонент, которого нам не хватало - важно, чтобы была вся палитра инвесторов, в том числе якорные долгосрочные инвесторы.
Остальной спрос практически готов. Розница есть. Частники интересуются рынком - 200 тысяч индивидуальных инвестиционных счетов уже открыли. И учитывая, что ставки по депозитам падают, сейчас благоприятный момент, чтобы предложить альтернативу, интересные объекты инвестиций.
И, наконец, иностранцы. Они тоже, слава богу, возвращаются - похоже, больше санкции не пугают.
Владимир Сакович, руководитель Инвестиционного департамента фонда «Сколково»:
«Математически корректных критериев оценки инновационного бизнеса в России, как и по всех мире, на сегодняшний день нет. И это нормально, данная неопределенность очевидна инвесторам, ожидающих повышенной доходности от таких инвестиций, и они готовы ее принимать. Однако, в России проблема усугубляется тем, что отсутствует значимое количество «историй успеха» инновационных компаний, которые можно было бы использовать в качестве референтных точек (так называемый, «метод аналогов»). Другой особенностью нашего рынка, в т.ч. приводящей к низкой ликвидности инновационных компаний на российской бирже, является недоверие инвесторов к долгосрочным планам развития компаний, т.к. рынок и макроэкономические показатели в стране очень волатильны. Поэтому биржевые инвесторы больше сфокусированы на компаниях, платящих дивиденды сегодня, а не обещающих большие перспективы завтра. Тем не менее, в последние годы наблюдается серьезное повышение качества и инвестиционных проектов на рынке, и инвестиционных решений, принимаемых по ним – поэтому все игроки рынка надеются, что «историй успеха» будет формироваться все больше, а только они смогут повысить уровень веры инвесторов».
