Инфляция превыше всего: ЦБ спокоен даже в период острого кризиса
Месяц назад Банк России принял решение снизить ключевую ставку сразу на половину процентного пункта до рекордно низкого уровня 4,5%. Сейчас представители ЦБ считают, что снижать ставку можно и дальше, но, поскольку пространства для ее дальнейшего сокращения остается немного, таковое будет проходить медленно и плавно. Между тем в нынешних обстоятельствах ЦБ, возможно, придется отказаться от консенсуса последних нескольких лет и попробовать перейти к реальной отрицательной ставке. Подробности — в материале «Известий».
На протяжении последних нескольких месяцев Банк России снижал ставку очень быстрыми темпами. За полгода с небольшим она уменьшилась на два процентных пункта — с 6,5 до 4,5. Еще быстрее ее снижали только в 2015 году, после того как ЦБ поднял ее до беспрецедентного за 15 лет уровня в борьбе с оттоком капитала из страны.
Теперь этот процесс может замедлиться. Как сказал в интервью Reuters зампред ЦБ Алексей Заботкин, существенная часть пространства для смягчения денежно-кредитной политики уже использована. Что имеется в виду? На данный момент ставка приблизилась к уровню инфляции, который составляет около 3,2% в годовом исчислении. Между тем политика ЦБ строится на том, чтобы реальная ставка была положительной, то есть превышала уровень инфляции. Еще недавно реальный размер ставки был очень высоким: в прошлом году он, к примеру, достигал 4 п.п. Таким образом регулятор борется с ростом цен (относительно высокая ставка препятствует активному росту кредитования) и тем самым держит инфляцию в узде.
«Где будет при этом находиться номинальная ставка, будет зависеть от ожидаемой инфляции, — отметил Заботкин. — Как было отмечено по итогам июньского заседания, существует риск значимого отклонения инфляции вниз от цели 4% в 2021 году. Нижняя точка текущего цикла снижения ключевой ставки будет зависеть от того, насколько значимым останется этот риск в предстоящие кварталы».
Такую политику российский ЦБ вел не всегда. Большую часть 2000-х годов и начало 2010-х прошли в условиях реальной отрицательной ставки, которая отставала от уровня инфляции. Скажем, во второй половине 2013 года ставка равнялась 5,5%, тогда как ежегодный рост потребительских цен был на процентный пункт больше. В предыдущем десятилетии разрыв был еще сильнее и достигал иногда 3–4 процентных пунктов.
Во многом эта ситуация и была причиной того, что побороть инфляцию долгое время не удавалось, и даже падение инфляции до однозначных уровней воспринималось как достижение. Однако положительной стороной мягкой денежно-кредитной политики был существенный экономический рост. Хотя частично он был связан с восстановлением экономики после обвала в 1990-е, а также с высокими ценами на нефть, недооценивать влияние низких ставок тоже нельзя.
Если посмотреть на международный опыт, то сейчас в большинстве развитых стран реальные базовые ставки (а иногда и номинальные) являются отрицательными. К примеру, в США она составляет 0–0,25% при инфляции 0,6% в годовом исчислении. В еврозоне ставка составляет 0%, а инфляция — 0,3%. В Норвегии ставка также равна нулю при 2-процентном росте потребительских цен. Сверхнизкие как в реальном, так и в номинальном выражении ставки связаны с тем, что регуляторы не считают инфляцию серьезной угрозой, а, напротив, стремятся немного разогнать ее, так как дефляционные процессы даже более опасны, чем умеренная инфляция.
В развивающихся государствах дела обстоят по-разному. К примеру, в Бразилии основная ставка примерно равна уровню инфляции (2,25% против 2,13%), в Индии — немного ниже (4% против 4,5%), в Польше — намного ниже (0,1% против 2,2%). В целом большинство ведущих развивающихся стран сейчас ведет сравнительно мягкую финансовую политику, держа ставки на уровне или ниже инфляции. Россия является одним из довольно редких исключений из правила.
В прошлом инфляционное таргетирование помогло стабилизировать финансовую систему и впервые за 30 лет справиться с постоянным ростом цен. Но что будет сейчас, учитывая непростую ситуацию в экономике? Промышленное производство падает уже третий месяц подряд, причем в мае и июне спад превысил 9%. По оценке Минэкономразвития, ВВП по итогам второго квартала снизился на 9,6%. Председатель фонда «Сколково» Аркадий Дворкович при этом считает, что дно кризиса все еще не пройдено. Возможна ли ситуация, при которой ЦБ будет снижать ставку более резко, чтобы амортизировать столь тяжелое падение?
Главный экономист Газпромбанка Сергей Коныгин считает, что ЦБ вполне комфортно находиться в условиях реальной положительной ставки. Тем не менее она продолжит снижаться и дальше.
— Мы ожидаем, что ЦБ РФ снизит ставку до 4,0% по итогам 2020 года и до 3,5% в 2021-м. Динамика будущей инфляции будет определять степень мягкости политики ЦБ, но снижения ставки ниже ожидаемой инфляции ждать не стоит. Мы оцениваем инфляцию по итогам 2020 года на уровне 3,7% и 3–3,5% в конце 2021-го, что означает ключевую ставку, близкую к 4,0% в 2020 году и к уровню 3,5% в конце 2021 года, — сказал Коныгин.
Руководитель отдела аналитических исследований Высшей школы управления финансами Михаил Коган также уверен в осторожности ЦБ при изменении финансовой политики в обозримом будущем.
— При среднесрочном ориентире 4% регулятор теперь допускает снижение реальной ставки с 2–3% до 1%. А при текущей годовой инфляции в 3,21% по итогам июня это создает возможность продолжения смягчения политики на 25 б. п. на заседании 24 июля до 4,25% годовых. Это не исключалось в качестве возможного сценария в июне и в последующих комментариях представителей ЦБ. В то же время сигнал стал носить менее обязывающий характер: в Банке России сообщили о том, что «будут оценивать целесообразность» вместо «допускает возможность», — отметил эксперт.
Коган допустил, что переход к новой политике ЦБ возможен только при радикальном ухудшении ситуации в российской экономике, что может потребовать новых методов борьбы за экономический рост. Главной же задачей по-прежнему будет оставаться закрепление низких инфляционных ожиданий: экономику будут «приучать» к низкому росту цен.
— Более глубокое понижение ставки к новому историческому минимуму будет возможно только в условиях новых шоков в экономике, что может вновь отклонить траекторию инфляции ниже 4%. Уход реальных ставок к нулю или отрицательным значениям, как сейчас стали практиковать в том числе и центробанки стран с развивающейся экономикой, в России едва ли осуществим. По крайней мере в ближайшие годы и при нынешнем руководстве. Власти страны пекутся о достигнутой макроэкономической стабильности, в которой низкая и стабильная инфляция играет не последнюю роль. Для закрепления среднесрочных инфляционных ожиданий, которые остаются на повышенном уровне, требуется не один год. Снижение нижней границы диапазона нейтральной ставки до 5% можно воспринимать и как реакцию на удар коронавирусной инфекции на экономику и как следствие уже реализуемой политики в предыдущие годы, которая позволила пройти через кризисные явления с относительно умеренными потерями, — сказал эксперт.
