Рискуют все: как госдолг США растерял свою привлекательность
На протяжении многих десятков лет западный рынок госдолга и гособлигации развитых стран были главным и самым надежным активом для инвесторов всего мира. Российские банки традиционно размещали там свои валютные резервы. В последнее время из-за резкого роста дефицита бюджетов многих стран надежность этих активов начала вызывать сомнения у большинства инвесторов.
Инвестиционная непривлекательность
Одним из главных безрисковых активов для размещения валютных запасов банков ранее были гособлигации США. Они в отличие от европейского госдолга пока котируются с положительной доходностью, однако вложения в эти бумаги уже не дают инвестору возможности заработать, отмечает ведущий методолог рейтингового агентства «Эксперт РА» Антон Прокудин.
Часть доходности съедает инфляция, и эмитент возвращает меньше, чем занял. Например, при купоне 1% от номинала и инфляции 2% деньги, получаемые при погашении облигации, обесцениваются на 2% в год, а эмитент выплачивает всего 1%. Таким образом, реальная доходность облигаций оказывается отрицательной. Одалживать под такой процент невыгодно, подчеркивает эксперт. В такой ситуации более выгодным выглядят вложения в защищающие от инфляции товары, например в слитки золота.
Стабильный рост
Притом что все последнее десятилетие бюджет США был дефицитным, даже без учета расходов на обслуживание долга правительство не ставило задач предотвращения возможного кризиса или минимизации его последствий. Размер госдолга в период экономического роста не снижался, а это позволило бы подойти к кризису с меньшим бременем расходов.
Госдолг все это время рос относительно ВВП и к концу 2019-го стал составлять 105% ВВП, подчеркивает аналитик. Доходная часть федерального бюджета США с середины ХХ века составляла в среднем 17% ВВП, она уменьшалась на фоне рецессий и падения фондового рынка до 14,5–15,5% от ВВП в последние кризисы. Расходная часть бюджета ранее в спокойное время составляла 14–17 %, но в последние годы выросла до 18%, а в прошлые кризисы достигала 22% ВВП.
В ближайшие годы первичный дефицит бюджета без учета средств на обслуживание госдолга может составить до 7% ВВП при уровне поддержки экономики, аналогичном прошлому кризису. По оценкам экспертов, в 2020 году дефицит будет намного выше. Способ компенсации нехватки денег США выбрали не самый лучший: вместо урезания расходов они продолжают наращивать пирамиду госдолга. А ФРС продолжает печатать деньги, не обращая внимания на печальный опыт множества стран, где необдуманная эмиссия заканчивалась ростом инфляции и девальвацией валюты.
Призрак дефолта
Один из главных рисков вложения в гособлигации — возможность дефолта в среднесрочной перспективе. По итогам 2019 года долг федерального правительства США составил 650% от доходов бюджета (или105% от ВВП). Это один из самых высоких показателей в мире, и он в разы больше установленных международными институтами предельных значений. Другие страны при таком раскладе, как показывает история, уже оказались бы в ситуации дефолта. При этом госдолг США практически не имеет шансов сократиться из-за серьезного кризиса в экономике в 2020 году.
Расходы на обслуживание государственного долга пока близки к отметке 10% от доходов бюджета, что по общепринятым меркам является приемлемой процентной нагрузкой. При долге 140% от ВВП через пять лет процентная ставка по долгу должна держаться на уровне 1,2%, чтобы процентная нагрузка на бюджет не превышала 10-процентного порога. По прогнозам экономистов в ближайшие 30 лет инфляция ожидается на уровне 1,6%. В таком случает ФРС должна многие годы проводить политику с отрицательными реальными процентными ставками ради поддержания устойчивости пирамиды госдолга.
Если правительство продолжит поддерживать свою экономику на всех фазах цикла в ближайшее десятилетие, то и при экономическом росте в среднем в 2,5% уровень долга будет приближаться к уровню долга в Японии, отмечает аналитик. В этой стране долговая проблема не имеет даже теоретического решения, что признавало ее руководство, а вся пирамида госдолга держится за счет околонулевой процентной ставки и финансирования дефицита бюджета пенсионными накоплениями.
Нет спроса — есть предложение
Дефицит бюджета, который может уже в этом году достигнуть 20% ВВП, приведет к избыточному предложению новых облигаций. Возникший «эффект вытеснения» (уменьшение частных инвестиций, вызванное ростом государственных расходов, государственных заимствований и процентной ставки) приведет к опустошению рынка, исключив практически любые заимствования корпоративным сектором, что ударит по экономике. Рост ставок по первоклассным долгосрочным кредитам при этом неизбежен. Для регулирования долгосрочных ставок ФРС нужно напрямую выкупать длинные гособлигации, и если достаточного объема выкупить не удастся, то многолетний тренд на снижение процентных ставок сломается. Подобная ситуация складывалась в США в конце 1950-х, что привело к дальнейшему росту процентных ставок с 0% в 1958 году до 22% в 1980-м.
Как в этой ситуации поведут себя иностранцы, много лет финансирующие дефицит американского бюджета, неизвестно. Развивающиеся экономики, в том числе Китай, могут отвернуться по политическим причинам или из-за падения своих резервов. Без доноров пирамида госдолга начнет разваливаться, либо ФРС нарастит денежную базу и подхлестнет инфляцию. Все это скажется на ценах облигаций на рынке.
Политическая игрушка
В поведение инвесторов вносит коррективы и политика американского правительства. Инвесторы, вложившиеся в гособлигации, номинированные в долларах, вынуждены пользоваться американскими банками и депозитариями для хранения и расчетов. В то же время власти США неоднократно демонстрировали возможность давления на неугодных с помощью заморозки их активов, а при ведении международных переговоров то и дело грозят финансовыми санкциями. Кроме того, можно дефолтить облигации выборочно и адресно, продолжая обслуживать долговые обязательства перед другими кредиторами. В таких условиях вероятность ареста актива или отказа от обслуживания долга становится реальным риском для инвестора.
